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聚焦中國：加快改革步伐，應對外部風險

2025年2月18日

要點

  • 中美貿易緊張局勢可能會影響中國的經濟增長，但也可能創造新的契機……
  • ……例如，結構性改革可能會加快，尤其是財政改革。
  • 其核心目標在於提升財政可持續性並理順中央與地方財政關係。

中國數據回顧（2025 年1 月） [@source-wind-hsbc]

  • 受春節假期提前至1 月（去年為2 月）的推動，中國1 月份整體消費價格指數按年漲幅回升至0.5%。核心消費價格指數按年增速連續第四個月回升，上漲0.6%，因假期期間強勁的出行活動推動了服務消費增長。在生產端，生產價格指數按年降幅保持在2.3%不變，工業產品需求疲軟可能對價格形成壓力。
  • 中國1 月份國家統計局採購經理人指數顯示，製造業普遍收縮，建築業活動下降，服務業增長趨勢有所放緩。儘管因務工人員返鄉，春節假期提前可能對經濟活動造成一定影響，但這些影響應已在很大程度上被季節性調整抵消。因此，經濟活動數據走弱意味著需要採取更多措施來促進復甦。我們預計今年將有力度較強的政策支持，財政刺激或將成為主導，但具體細節需等待3 月全國「兩會」揭曉。
  • 信貸增長在1 月份迎來強勁的季節性開局，主要受長期企業貸款激增（4.8 萬億元人民幣）以及政府債券發行量高於往年（6,930 億元人民幣）推動。家庭長期貸款數據的改善也是令人鼓舞的跡象。社融規模單月增量（7.1 萬億元人民幣）創下歷史新高，按年增速穩定在8%。不過，此輪信貸增長的可持續性仍有待觀察，我們認為政策制定者將需要加大支持力度，以幫助緩衝全球不利因素加劇對經濟增長的影響。

加快改革步伐，應對外部風險

財政可持續性成為關注焦點

儘管外部不確定性加劇及貿易緊張局勢升級可能給中國經濟帶來更多挑戰，但這也可能成為推動更有力度的財政寬鬆和結構性改革的催化劑。在去年三中全會提出的政策舉措中，財政可持續性被視為一項重要的長期目標，對恢復地方政府財政紀律和應對債務風險至關重要。我們預計，更多具體細節將在3 月初召開的全國人大會議上公佈。

財政改革提速

改革勢在必行，以理順中央與地方財政關係

2024 年7 月，三中全會承諾深化中國財政改革，並提出三大重點方向：健全預算制度、健全稅收制度以及理順中央與地方財政關係；其中，中央與地方財政關係的調整最受關注。近期推出的12萬億元人民幣地方政府債務置換是緩解地方政府短期財政壓力的積極舉措，但要實現財政可持續性，並防止地方政府債務壓力再次累積，還需要採取更多的措施。

在眾多措施中，建立符合激勵相容原則的中央與地方財政框架將發揮關鍵作用。這可能包括提高地方政府的收入分成比例，增加中央政府的支出責任。事實上，受近期經濟放緩和房地產市場調整影響，地方政府的傳統收入來源已連續四年下降，累計減少3.8 萬億元人民幣。

資料來源：萬得資訊、滙豐銀行
資料來源：萬得資訊、滙豐銀行

稅收改革

消費稅改革旨在增加地方政府財政收入

稅收改革將成為理順中央與地方財政關係的基石。其中一個例子是將消費稅的徵收環節從生產端轉移至消費端，並將部分稅收收入劃撥給地方政府。這應會提振地方稅收收入，並激勵地方政府更加關注消費增長。此外，稅收改革還可能著眼於更好地適應新興產業（例如數字經濟）、支持重點領域（例如綠色發展），以及透過提高直接稅比重來簡化稅制結構。

加強預算管理

強化財政資源管理

三中全會提出，要把各類政府資源納入預算管理，以提高資源配置效率並增強財政紀律，包括預算內和預算外的收入與支出。在支出管理方面，零基預算（即每個財政年度所有支出均需重新評估和論證）在多個試點專案推進後將進一步推廣，同時預計將引入績效導向的管理方式，以優化預算管理。

資料來源：LSEG Datastream
注：*過往的表現並不代表未來的回報。價格數據截至2025 年1 月14 日。 資料來源：LSEG Datastream
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1. 本報告發布日期為2025 年2月17 日。

2. 除非本報告顯示不同的日期及／或具體的時間，否則本報告中的所有市場資料截止於2025 年2 月14 日。

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