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2025年1月13日
在2024年，一眾央行減息、財政政策維持積極，而增長保持穩健。多項資產（尤其是股票和貴金屬）表現極佳。地緣政局對市場風向影響巨大，但除了黃金外，未有證據顯示2024年投資市場回報因此而受到重大影響。
重大趨勢在2024年扮演着重要角色。人工智能的主題令增長股表現領先價值股。減稅和放寬管制的展望，大幅加強了投資者對美股的信心（即所謂的「美國優越論」）。這令美國市場表現遠勝歐洲——以美元計，美股領先逾20個百分點。
債券方面，撇除巴西或日本，2024年的表現良好。不過，2024年股票的表現仍然遠勝國庫券和其他核心固定收益資產，原因在於沒有衰退、減息和利潤穩健的宏觀環境，的確較為利好股票。
新興市場亦有類似情況。債券取得合理表現，其中印度債券表現亮眼。但新興市場股票的表現跑贏新興市場債券，而中國股票（領先印度）的表現值得留意（見第2頁）。從目前看，宏觀環境的不明朗因素似乎會在2025年持續。這可能導致市場劇烈波動一段時間，投資者在資產配置時需要做好充分準備。
宏觀環境異常不確定，令對來年的展望較平常更為困難。但我們認為以下是投資者於2025年最關心的一些重要宏觀疑問。
當然其中一個重要問題，是聯儲局下一步的利率走向。市場會否甚至預期聯儲局加息？這對國庫券、美元和風險資產有甚麼影響？同樣地，政策和地緣政局不確定性增加，將怎樣影響2025年的貿易、環球增長、通脹及投資者風險胃納？隨着長債息率上行，且有跡象顯示年期溢價正在上升，今年「債市衞市（即透過拋售債券迫使政府調整政策的投資者）」能否在約束政策官員上發揮重要作用？
「美國優越論」能否延續？美國消費者會繼續消費嗎？人工智能等2024年的重大市場趨勢能否持續表現良好？環球股市的表現有機會終於在2025年出現擴展，推動較廣泛的美國、歐洲和日本市場表現。中國進一步推出政策支援，或可成為填補中國、亞洲和前緣股票估值折讓的催化劑。2025年初，經濟師和投資者的確有許多需要思考的問題。
投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。多元化並不能確保盈利或防止虧損。
資料來源：滙豐投資管理。Macrobond及彭博。數據截至2025年1月10日（英國時間上午7時30分）。
美國10年期國庫券息率上周繼續走高，延續聯儲局於9月首次減息後隨即展開的升勢。此與一般的教科書理論相反：即聯儲局開始減息後，息率通常會呈下降趨勢。
是次拋售似乎源於結構性因素，而不是周期性因素。經濟活動數據符合預期，而最新的核心個人消費開支通脹數據偏低。部分分析師認為，走勢反映了市場因增長穩健而預期中性政策利率將會處於較高水平；以及美國政府的債務情況日益令人擔心。
基線情景是美國增長和通脹稍為放緩，將可讓聯儲局在2025年減息0.50%-1.0%，這將有助限制國庫券出現進一步大幅下跌的空間。惟情況值得密切關注。國庫券息率上升不但使增長前景受壓及增加金融穩定性的風險，同時亦會為其他市場帶來問題。例如12月初以來，同等權重的標普500指數大跌，而英國長年期政府債券的表現落後於美國國庫券，這反映了英國財政狀況緊張及增長乏力。
2024年第四季，日本股市的表現（以美元計算）不及環球股市。美國貿易政策的潛在變動，加上美股和美元強勢削弱了其表現。國內因素亦構成影響，因日本央行加息的時機並不確定。
然而，日本股市的前景或可向好，背後有三大理由：首先，日本繼續由長時間通脹下跌轉向再通脹，今年共識名義國內生產總值升幅為3.3%。其次，加強企業管治的措施陸續實施，企業提高股東派付（股息及回購），可望改善資產負債表及提高股本回報率。
第三，日本的估值仍然落後。市賬率依然落後於股本回報率的廣泛升幅，而股息收益率顯著上升，對比過去十年升近80%。在同期內，12個月遠期相對市盈率亦下降，令日本股票的交易價處於14.5倍，對比全球水平為18倍。這可為投資者提供吸引入市機會。
2024年中國股市錄得雙位數升幅，表現領先印度和韓國等主要鄰近地區。這主要是由去年9月推出新一輪經濟和市場刺激措施後，估值急升所支持。
然而，中國市場近期回軟。投資者擔心各種不利因素，包括內需低迷、地緣政治風險、以至美元強勢和關稅前景。進一步推出國內政策支援的時間和力度亦面對不確定性。
就此而言，3月初舉行的人大會議或會公布2025年的增長和財赤目標、年度債券發行規模，及其他經濟和社會目標的細節。官員已為2025年定下支持增長的政策基調。更多需求刺激措施、進一步穩定房地產行業的行動，及重新平衡經濟的結構性改革或可支持增長前景。對投資者而言，分析師對盈利前景態度樂觀，而中國股市繼續呈折讓。若3月會議後有任何利好消息，均可望提振氣氛和外資流入。
過往表現並非未來回報指標。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。指數回報假設所有分派將再投資，並未反映費用或開支。多元化並不能確保盈利或防止虧損。資料來源：滙豐投資管理。Macrobond、彭博及Datastream。數據截至2025年1月10日（英國時間上午7時30分）。
資料來源：滙豐投資管理。數據截至2025年1月10日（英國時間上午7時30分）。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。
美國貿易政策和利率前景持續不確定，導致核心政府債券遭廣泛拋售，風險市場也受壓。美元兌主要貨幣持續強勢。英國政府債券落後美國國庫券和德國政府債券，因英國的財政狀況擔憂加劇，且投資者對新發行的英國三十年期政府債券需求欠佳。2024年第四季財報季度前夕，美股未能向上。道瓊斯歐洲50指數今年初表現良好，日本日經225指數則跟隨美股走低。其他亞洲市場方面，香港恒生指數報跌，地緣政局緊張憂慮持續，一些科技重磅股領跌。中國內地上證綜合指數亦下行；盈利憂慮使印度Sensex指數受壓。南韓Kospi指數與區內走勢相反，受科技股轉強推動。商品方面，金價及銅價上漲，石油靠穩。
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